Wo hebt tokenisierte Fremdfinanzierung wirklich Liquidität bei Anleihen und Darlehen im DACH-Raum?

Was bedeutet die Tokenisierung einer Anleihe oder eines Darlehens konkret?

Ein tokenisiertes Fremdkapitalinstrument ist ein klassischer Schuldvertrag, also eine Anleihe, ein Nachrangdarlehen, ein Genussrecht oder ein Wandeldarlehen, das über eine regulierte digitale Plattform statt über Papierurkunden und Intermediärketten begeben und verwaltet wird. Der Anleger bleibt Gläubiger mit Anspruch auf Zins und Rückzahlung, das einschlägige Aufsichts- und Kapitalmarktrecht greift weiterhin. Was sich ändert, ist das Register und die operative Strecke. Anlegereinträge liegen in einem digitalen Register, Zeichnungen und Übertragungen laufen über die Plattform, und Kapitalmaßnahmen wie Zinszahlungen werden programmatisch ausgeführt.

Welche Fremdkapitalinstrumente eignen sich konkret für eine digitale Begebung?

Im DACH-Markt decken vier Instrumentenfamilien den Großteil der digitalen Begebungen ab.

Schuldverschreibungen, insbesondere Inhaberschuldverschreibungen, sind unter dem eWpG seit Juni 2021 als elektronische Wertpapiere oder Kryptowertpapiere begebbar. Die Cashflow-Logik ist standardisiert und überträgt sich sauber in einen Smart Contract. Nachrangdarlehen sind vertragliche Instrumente und im Regelfall keine Wertpapiere im engeren Sinn, was bei Emissionen unterhalb der Prospektpflicht den regulatorischen Aufwand deutlich reduziert. In Österreich werden Nachrangdarlehen vielfach unter dem Alternativfinanzierungsgesetz strukturiert. Genussrechte sitzen zwischen Eigen- und Fremdkapital, sind operativ am teuersten in der manuellen Verwaltung und profitieren am stärksten von einer automatisierten Ausschüttung gegen geprüfte Geschäftsergebnisse. Wandeldarlehen sind Hybride: Die Wandlungsbedingung lässt sich als Smart-Contract-Bedingung abbilden, was jeder Partei eine prüfbare Aufzeichnung der Konversion verschafft.

Welche Rechtsrahmen gelten 2026 in Deutschland, Österreich und der Schweiz?

In Deutschland regelt das eWpG seit dem 10. Juni 2021 die elektronische Begebung von Inhaberschuldverschreibungen, Pfandbriefen und Fondsanteilen. Eine Sonderform sind Kryptowertpapiere, die in einem dezentralen Kryptowertpapierregister geführt werden. Der Registerführer benötigt eine BaFin-Erlaubnis. Nachrangdarlehen und Genussrechte bleiben außerhalb des eWpG-Rahmens, lassen sich aber operativ vollständig digital über regulierte Plattformen abwickeln. Für transferable und öffentlich angebotene Genussrechte greifen je nach Volumen die EU-Prospektverordnung beziehungsweise das WpProspG.

In Österreich strukturieren KMUs Nachrangdarlehen häufig unter dem AltFG, das einen vereinfachten Pfad bis 5 Millionen Euro bietet. Die FMA ist die zuständige Behörde, das MiCA-Vollzugsgesetz vom 20. Juli 2024 setzt den EU-Rahmen national um. Klassische Wertpapierangebote bleiben im Regime des KMG 2019 und des WAG 2018.

In der Schweiz schafft das DLT-Gesetz vom 1. August 2021 die Grundlage für Registerwertrechte. Die FINMA überwacht die Marktinfrastruktur, FIDLEG regelt die Angebots- und Verhaltenspflichten gegenüber Anlegern, FinfraG bildet den Rahmen für Handelssysteme einschließlich der DLT-Handelsplatzbewilligung.

Auf EU-Ebene ergänzt die DLT-Pilotregelung (Verordnung (EU) 2022/858) seit dem 23. März 2023 drei neue Marktinfrastrukturtypen, jeweils mit Zielausnahmen von MiFID II und CSDR. Sie deckt Anleihen, andere verbriefte Schuldtitel und Geldmarktinstrumente bis 1 Milliarde Euro je Emission ab, mit einem Gesamtvolumen pro Plattform von maximal 6 Milliarden Euro.

Wie sieht der reale Markt aus?

Die institutionellen Referenzpunkte sind dokumentiert. Die Europäische Investitionsbank begab im April 2021 eine zweijährige digitale Anleihe über 100 Millionen Euro auf der öffentlichen Ethereum-Blockchain, platziert mit Goldman Sachs, Santander und Société Générale, wobei die Zahlungsabwicklung über CBDC der Banque de France lief. 2022 folgte eine zweite Emission über 100 Millionen Euro auf einer privaten Blockchain. Die Volksbank arbeitet im DACH-Raum mit ONINO daran, regulierte digitale Wertpapierprodukte über ein White-Label-Setup an SME-Kunden auszubringen. Unterhalb der Schlagzeilen passiert die eigentliche Bewegung im Mittelmarkt: Emittenten zwischen 1 und 50 Millionen Euro nutzen digitale Infrastruktur, um eine Standardisierung zu erreichen, die früher nur in öffentlichen Programmen erreichbar war.

Was ändert sich operativ, wenn Fremdkapital über eine Plattform begeben wird?

Die Schrittfolge bleibt klassisch: rechtliche Strukturierung, Angebotsdokumentation, Plattformkonfiguration, Anlegeronboarding, Zeichnungsphase, Registereintrag und Instrumentenausgabe, Post-Issuance-Servicing. Die Plattform verkürzt jeden dieser Schritte.

Anlegeronboarding bündelt KYC, AML-Screening und Geeignetheitsprüfung in einem Flow statt in Excel-Listen und Mail-Schleifen. Die Zeichnung ist digital und zeitgestempelt, die Rechtsakte sind ab Tag eins konsistent. Das Anlegerregister wird in Echtzeit fortgeschrieben, was den manuellen Reconciliation-Schritt eliminiert, der bei Skalierung Fehler produziert. Zinszahlungen und Kapitalmaßnahmen laufen taktgenau mit Audit-Trail. Sekundäre Übertragungen, soweit zulässig, durchlaufen dieselben Compliance-Prüfungen, die die Plattform bereits in der Primärphase enforcet. Damit ist die Post-Trade-Strecke kein separates System mehr, das pro Emission neu aufgebaut werden muss.

"Die Möglichkeiten des eWpG für Schuldverschreibungen sind zu begrüßen. Defizite bestehen jedoch im Bereich tokenisierter Vermögensanlagen, da elektronische Wertpapiere zwingend in zentrale Register mit besonders zugelassenen Registerführern eingetragen werden müssen."

Dr. Lutz Auffenberg, LL.M., Gründer FIN LAW.

Wo entsteht Liquidität tatsächlich?

Liquidität in privaten Fremdkapitalmärkten entsteht nicht dadurch, dass ein Instrument digital geführt wird. Sie entsteht, wenn drei Bedingungen gleichzeitig erfüllt sind: Anleger lassen sich einmal onboarden und über mehrere Emissionen wiederverwenden, Übertragungen können ohne Neuverbriefung des Instruments abgewickelt werden, und das Register ist autoritativ und maschinell lesbar. Die erste Bedingung erfüllt eine wiederverwendbare Anleger-Identitätsschicht. Die zweite erfüllt eine Transferlogik, die Compliance auf Protokollebene mitführt. Die dritte erfüllt ein autoritatives elektronisches oder DLT-basiertes Register. Wir nennen das intern den ONINO Debt-Token-Lifecycle: Strukturieren, Registrieren, Begeben, Servicing, Transfer. Liquidität ist die abgeleitete Eigenschaft, die entsteht, wenn alle fünf Schritte sauber zusammenspielen.

Wie unterstützt ONINO tokenisierte Fremdfinanzierungen?

Die ONINO Plattform liefert die regulierte Infrastruktur für die Begebung und Verwaltung tokenisierter Fremdkapitalinstrumente im DACH-Raum. Abgedeckt sind Inhaberschuldverschreibungen unter eWpG, Nachrangdarlehen, Genussrechte und Wandeldarlehen, einschließlich KYC und AML, Geeignetheitsprüfung, Zeichnung, Registerführung, Zinsservice, Kapitalmaßnahmen und transferseitiger Compliance.

Banken, Sparkassen und Asset Manager betreiben die Plattform im Whitelabel-Modell und bieten ihren Kunden digitale Fremdkapitalprodukte unter eigener Marke an. ONINO trägt die technische Plattform und die regulatorische Compliance, die institutionelle Partner trägt die Kundenbeziehung. Das Modell ist insbesondere für Regionalbanken interessant, die strukturierte Finanzierungen für SME-Kunden anbieten wollen, ohne die Infrastruktur intern aufzubauen.

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